Construction du portefeuille
Au-delà des fondamentaux des entreprises et de leurs valorisations du moment, notre processus de construction de portefeuille s’appuie sur :
- Le quartet de Croissance, Dividende, Qualité et Valorisation dont les instruments s’expriment avec une puissance différente aux moments différents
- Les outils tels que le bon sens, la patience, le pragmatisme ou le courage que nous pouvons utiliser grâce à notre indépendance et notre esprit artisanal.
Nous avons déjà fait jouer les instruments du quartet lors de la sélection des sociétés qui nous intéressent mais ils interviennent également dans la construction du portefeuille. En effet, en fonction des évolutions des marchés, certains de ces instruments vont devenir plus ou moins puissants et seront à accorder au mieux avec les autres. Alors que la Croissance et les Dividendes restent les moteurs de la création de valeur, donc de la performance du fonds, la Qualité et la Valorisation permettent de protéger au maximum le capital lors des secousses en évitant les scénarios catastrophes.
Portfolio construction Equalizer
Parmi le quartet, la Qualité est l’instrument dont la musique doit résonner en permanence et qui constitue donc le fonds musical du portefeuille. Pour les investisseurs de long-terme, la Qualité est en effet le garant de la pérennité de la croissance et/ou des dividendes.
La croissance des bénéfices par actions et la capacité de distribution des dividendes sont les moteurs de la création de valeur pour les titres des entreprises sur le long-terme. Cependant, ces deux instruments ne doivent pas forcément toujours jouer avec la même intensité.
Dans certaines configurations de marché, notamment lorsque la conjoncture globale est de faible croissance, les investisseurs ont tendance à récompenser les entreprises capables de délivrer cette croissance rare. Parfois, cette prime atteint des niveaux déraisonnables et donc les retours futurs risquent de fondre voire de devenir négatifs, et ce même si la croissance attendue se matérialise effectivement. Le risque est plus grand encore en cas de déception par rapport à des attentes élevées.
Il peut alors être opportun de considérer les sociétés de qualité à croissance plus faible mais ayant une capacité de distribution de dividendes élevée et s’échangeant à des prix raisonnables. Ceci permet d’échapper aux compressions des primes et multiples de valorisations des entreprises dites de « croissance à tout prix ». Autrement dit, quand la Croissance est chère, l’instrument Dividende est appelé à contribuer davantage.
La Valorisation permet non seulement de se protéger contre les excès d’optimisme du marché mais doit aussi refléter les risques micro et macro de chaque investissement. Moins les investisseurs sont rigoureux et plus les risques montent et plus le son de la Valorisation doit être entendu. Par ailleurs, cet instrument joue un peu à contretemps par rapport à la Croissance : plus cette dernière est forte, moins la Valorisation se fait entendre, avant de reprendre le dessus au moment où les prix payés deviennent grotesques.
Une dextérité particulière et permanente dans le maniement du quartet Croissance, Dividende, Qualité et Valorisation est nécessaire afin de produire un portefeuille optimal. Plus de croissance peut justifier sa valorisation agrégée plus élevée et vice versa. Alors que plus de dividendes et une valorisation plus raisonnable permettent de mieux traverser des moments difficiles.
Un portefeuille peut être appréhendé comme une photo ou comme un film. Nous avons jusqu’à présent discuté de la photo. Lorsque nous regardons le film, nos outils de portefeuille entrent en scène, parmi lesquels :
- Patience : L’horizon de temps est au-delà de 3 ans pour permettre à nos investissements de s’exprimer. Aussi, comme nous ne savons pas prédire LE moment, nous avançons par petits pas pour construire nos positions ou pour en sortir, ou bien pour les faire évoluer dans le temps. Même si certaines opportunités peuvent être perdues, les erreurs majeures sont ainsi généralement évitées.
- Discipline : Pour appliquer nos principes, notre feuille de route est claire, ce qui permet également de prendre du recul et de ne pas se laisser enfermer dans les pièges du court-terme.
- Bon sens : Dans un monde qui va de plus en plus vite et face à une abondance d’informations de mauvaise qualité, la capacité à prendre des décisions indépendantes est cruciale.
- Courage : Il est difficile de ne pas rester dans le confort de la meute et de devoir expliquer pourquoi avoir pris le risque d’avoir tort ou raison, mais seuls.